连平：降息降准面临较大压力 中国房地产整体杠杆率并不
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交通银行首席经济学家 连平先生
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交通银行首席经济学家连平在今天的论坛上做了“货币政策走向与房地产市场景气”的主题演讲。连平认为，中国的货币政策目前面临两难问题，而整个房地产行业的杠杆率其实并不高。
降息受制于负利率和贬值压力
2014年四季度以来，经过6次降息，一年期人民币存款利率已降至1.5%，CPI在2%上下。2016年以来，利率水平已处于负利率状态。每当负利率形成和持续阶段，通常伴随或相应滞后地出现资产价格上扬和通货膨胀。目前M1（2016年6月增速30%）增速高于M2（近期增速低于12%，8月可能回升），形成的剪刀差在持续扩大，一定程度上是负利率状态的另一种形式的表现，未来负利率的继续存在和程度加深有可能推动M1继续保持较高的增速。
剪刀差形成的原因也比较复杂，人民币贬值的压力比较大，贬值的预期在加强，人们对中长期人民币资产的避险的需求在上升。换句话说，就是不太愿意去做有关人民币资产方面的中长期的投资，这个投资的意愿是在不断地下降的。同时，短期兑换外币的需求在上升，这些都是跟负利率和汇率有密切关系的。
同时我们也注意到降息受到了贬值的压力，可以说这个贬值的压力对降息的制约比起负利率来说更为严重。一年期国债的收益率由2015年初的3.01%收缩为2016年初的1.72%，中美之间的利差在收窄，如果我们要降息，而美国要加息，就会给人民币带来进一步的压力。最近这段时间以来，政府采取了相当多的措施，可以说是费了九牛二虎之力才把这个汇率刚刚稳定住，在这种情况下你再降息，有可能把刚刚形成的一个稳定的汇率的格局打破，所以这是非常需要谨慎的。
存准率下调受制于降杠杆要求
我们看到2016年以来外汇占款持续的减少，但是没有看到准备金率有任何的减少，现在还是很高，现在存款准备金率，大银行是17.5%，中小银行还是15%左右，从历史来看这是非常高的水平，从全球来看，绝大部分国家都没有这么高，发达国家几乎没有存款准备金率的工具使用。货币当局迟迟没有降准，主要的考量是什么？我们在所有的材料中间是找不到的，央行在这个问题的解释上也没有说，我们做了一些分析，也是从去年以来这个市场出现的一个新的变化，就是新增的信贷增速不低，2014年13.6%，2015年14.3%。2016年上半年债务置换3.57万亿，若其中三分之二为银行贷款置换而来，实际信贷投放量已达9.9万亿，若几乎全为银行贷款置换，则实际信贷投放已超过11万亿。在地方政府债券置换规模明显扩大的情形下，2016年实际新增信贷很可能出现超预期增长。
存款准备金率是干什么的？起什么作用？就是银行吸收了存款，交一定比例给中央银行，中央银行觉得你的信贷少了，他就把准备金率降低，希望你多放一点贷款，如果说中央银行觉得你的信贷放多了，要收紧你，就把存款准备金率提高，你吸收的存款更多的要交给中央银行，你的贷款的能力就下降了。在目前的经济状况不好的情况下，通常准备金率是应该比较低的，但是为什么目前经济下行压力依然很大？当然我们中央的政策是不搞大水漫灌，但是事实上由于地方政府债务的置换，我们看到银行信贷要多放2万多亿，整个上半年要放10万亿的贷款，说明实际性的增量已经比较高。在这种情况下，它还能再搞准备金下降，希望银行再更多的投放信贷吗？这不是它的政策目标。
相反，我认为可能下半年银行信贷这一块作为中央银行货币当局，在管理信贷投放的时候可能会适当的谨慎，会合理的收紧，而不是一味的继续这样大幅度的投放，所以这才是存款准备金率为什么迟迟不调的主要原因。
与此同时，企业杠杆水平出现了不降反升的局面，债务杠杆的上升与“去杠杆”任务目标背道而驰，在调结构、降杠杆和发展直接融资的大背景下，信贷投放高速增长必然带来货币投放加快和流动性国语宽裕，进一步调低存准率需要十分谨慎。
房地产行业的整体杠杆率并不高
目前房地产贷款持续较快的增长，但是结构不均衡，个人住房贷款始终保持较快的增速，而房产和地产开发的贷款增长是相对比较缓慢的，而且增速是在下降的，这是一个基本情况。
现在我们中国的房地产贷款占总贷款的比重，这两年一直在上升。我们看到国际上主要的国家，美国、德国的这个比重都在40%以上，他们也有波动，但是45%到50%之间是很常见的。未来银行有关风险的偏好会进一步降低，因此，房地产市场会是银行长期青睐的一种贷款，因为它有抵押物，它可以比较有效地控制风险。
现在也有一些观点，最近有些报告提了，说目前中国的房地产的杠杆率在上升，比如说居民部门的房地产杠杆率，有的认为已经上得太快了，有个别的指标已经接近美国在次贷危机爆发前的那些数据，听起来有点吓人，我们现在把数据拿出来，各个维度都去分析一下，就会发现恐怕没有那么吓人。
从新增个人购房贷款和商品房成交额的比例来看，我们大概占到48%，虽然这个比例迅速上升，但是还是低于2010年的70%的水平。跟过去相比还是比较低的。美国次贷危机后，房贷余额占到住宅总市值的比重达到40%左右，比我们现在要高得多。中国的首付比较高，为按揭贷款提供了比较大的安全边际，居民部门的杠杆率还是有进一步提升的空间。
再看房贷存量占GDP的比例，总的来说这个比例在中国也是偏低的。高的是什么呢？就是房地产企业总体资产的负债率相对来说是偏高的。越是大的房企，因为它的信誉比较好，总体的融资状况比较好，资金回收能力比较强，所以它的杠杆率是比较高的。
房地产企业资金来源的状况，总的来说，房地产的信贷两类（开发贷和按揭贷款）加在一起的占比是30%多一点，从各国来看这个比例也是比较低的。把刚才我们所讲的所有的几个维度的分析总结来看，得出这样几个结论，
第一，中国把房地产行业作为一个整体来看，它的杠杆率并不高，还是属于一个相对比较合理的状况，房地产企业的杠杆率是相对高了一些，未来要相对合理的来加以控制它的增速。
第二房企资金的来源结构还要进一步优化，这个优化中间很重要的就是自筹资金，这里面的结构需要很好的加以改善。比如说信托这些高成本的融资，应该尽快的把它置换成发债，或者是银行的贷款。这样它的负债会大幅度下降。
第三，从房地产行业来看，这个中间居民部门的杠杆率是不高的，尽管个别的指标跟美国次贷危机之前有些指标有点接近，但是我们要看到，中国居民部门的这一块大的背景来说，比如说它的储蓄率总体是比较高的，很关键的一就是它的首付比例比较高，这在发达国家几乎是没有的，通常发达国家的首付比例是10%。美国次贷危机之前更匪夷所思，那就是零首付，所谓零首付就是所有的风险全部扔给银行，那不出问题才怪，因为它的借款主体是居民个人，风险由银行全部来承担，这是不匹配的，所以一旦有风吹草动，最终就酿成很大的风险，所有的损失全部由银行来承担。
刚才我们介绍的所有的这些相关的金融数据，得出这样几条结论，我觉得对于有些似是而非的，看上去比较吓人得有些判断还是要擦亮眼睛。返回徐州365淘房>>
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